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行为资产定价理论认为，套利均衡的实现是有条件的：一是在市场上，非理性交易者的数量不能过多，否则，理性交易者将无力纠偏价格，非理性交易者将支配市场，价格也将远离均衡；二是非理性交易者在经过一段时间之后应该了解到资产的真正价值，从而调整自己的行为，纠正自己对市场价格的错误估计，停止偏离。非理性交易者，即噪声交易者，则不具备理想状态下的投资者所应有的知识储备和行为方式，在各种客观的约束下，套利无法剔除非理性行为对理性行为的长期约束是实质性的影响。卡尼曼和特维尔斯基把此称为“套利限制”。而“套利限制”表明，股灾期间依靠指数套利来维护股指期货市场与股票现货市场之间的均衡是难以实现的。因为投资者对收益的效用函数是M函数，而对损失的效用函数是ICI函数，表现为投资者在投资受到损失时更加厌恶风险，而在投资账上有盈利时，随着收益的增加，其满足程度速度减缓。即投资者对于亏损导致的感觉上的不快乐程度大于相同数量的盈利所带来的快乐程度，投资者对损失更敏感。投资者投资时判断效用的依据是总会以自己身处的位置和衡量标准来判断行为的收益与损失，以此来决定行为者对风险的态度，从而作出投资决策。卡尼曼和特维尔斯基的研究指出，人们更重视预期与结果的差距而不是结果本身。因此，选择什么样的决策至关重要。也正因为决策参考的存在，使得预期具有不确定性和不稳定性。当股市的泡沫吹到了顶点，人们的盈利预期降低，价格回落时，就会出现下行的正反馈过程，愈跌愈抛，愈抛愈跌，股市泡沫破灭。股市泡沫最先在股指期货市场表现出来，股指期货市场上的反常价格在下行正反馈机制作用下，通过指数套利等行为传递到股票现货市场，形成风险联动。 同时，投机资本的介入加剧了市场的动荡，投机资本的攻击通常在货币和资本市场、现货和期货市场联手操作。投机者在期货市场构筑空方头寸，在现货市场带头抛售股票，打压股价，通过传媒制造恐慌气氛，引起抛售瀑布，导致股价狂泻，从而在期货市场牟取暴利。股指期货市场的存在，使投资资本可充分利用期货市场投机的杠杆效应，不顾股市基本面的实际情况，通过人为拉抬或打压股价指数，操纵股指期货的结算价格，使股市与期市间原有的此消彼涨的负反馈机制变成了正反馈，导致股指期货价格与现货价格的双双狂泻。只要国际炒家在期货市场的持仓超过现货市场的持仓，即使在操纵现货市场时蒙受损失，亦可通过期货市场获得远大于现货市场亏损的利润。 brahrranyarr（1991）认为，期货市场的引进使得股市流动性下降，因为期货对于没有信息的投资者而言，是一种交易成本较低廉的资产。假设流动性需求者可以策略性地选择市场下单，则流动性需求者会偏好前往期货市场交易，而掌握个股信息的投资者不会交易股指期货。主要原因在于股指期货包含的信息已经多元化，(文章来源：股市马经 http://www.goomj.com)交易股指期货的有信息的投资者获利较少。这样一来，引进股指期货后，股市中的做市商将有较大的机会碰到拥有信息优势的投资者，因此股市逆向选择问题会进一步恶化，股市流动性因而下降。特别是当股灾发生时，股票市场交易系统往往无法及时处理股市动荡期间涌入的超大量指令，交易过程不畅通，致使风险无法快速、平稳地得到释放。做市商有义务维持股票市场的公正和有序，但是在股灾初期，做市商还竭力履行自己的义务，到后来就干脆拒绝履行义务。因为，股灾期间做市商也面临巨大的风险。 （阅读次数：）
